中國(guó)財(cái)富管理市場(chǎng)發(fā)展的核心價(jià)值是需求與供應(yīng)的高度匹配

隨著宏觀經(jīng)濟(jì)波動(dòng)加大，如何活躍資本市場(chǎng)，促進(jìn)財(cái)富管理產(chǎn)業(yè)高質(zhì)量發(fā)展，正成為金融市場(chǎng)高度關(guān)注的一大話題。

8月26日，中國(guó)人民大學(xué)原副校長(zhǎng)、中國(guó)資本市場(chǎng)研究院院長(zhǎng)吳曉求在2023恒昌財(cái)富論壇杭州站發(fā)表主題演講表示，隨著中國(guó)經(jīng)濟(jì)發(fā)展，居民收入水平提高，財(cái)富管理需求將越來(lái)越旺盛。

“黨的二十大報(bào)告指出，我們要實(shí)現(xiàn)全面建成社會(huì)主義現(xiàn)代化強(qiáng)國(guó)，總的戰(zhàn)略安排是分兩步走，首先到2035年要基本實(shí)現(xiàn)社會(huì)主義現(xiàn)代化，也就是達(dá)到中等發(fā)達(dá)國(guó)家的水平，至少在人均GDP這個(gè)經(jīng)濟(jì)指標(biāo)邁入發(fā)達(dá)國(guó)家的門(mén)檻?！彼赋觯ツ曛袊?guó)人均GDP超過(guò)1.2萬(wàn)美元，距離傳統(tǒng)意義上的發(fā)達(dá)國(guó)家這個(gè)指標(biāo)門(mén)檻已經(jīng)不遠(yuǎn)。盡管今年人民幣有所貶值，但未來(lái)人民幣匯率肯定會(huì)走高，帶動(dòng)人均GDP指標(biāo)上升，到2025年“十四五”時(shí)期結(jié)束時(shí)，中國(guó)經(jīng)濟(jì)發(fā)展將接近或初步進(jìn)入發(fā)達(dá)國(guó)家關(guān)于人均GDP的門(mén)檻。

吳曉求指出，與此同時(shí)，中國(guó)還面臨諸多艱難任務(wù)——發(fā)達(dá)國(guó)家除了經(jīng)濟(jì)指標(biāo)之外，還有其他社會(huì)性指標(biāo)，包括法制完善、人均預(yù)期壽命、民眾健康程度、醫(yī)療水平、教育程度、創(chuàng)新能力，社會(huì)公平程度、生態(tài)環(huán)境等，都構(gòu)成了發(fā)達(dá)國(guó)家的綜合指標(biāo)。如果要邁入一個(gè)發(fā)達(dá)國(guó)家，注定還有漫長(zhǎng)的路要走，不僅僅是經(jīng)濟(jì)發(fā)展水平的問(wèn)題。

在他看來(lái)，就這個(gè)角度而言，民眾財(cái)富管理的需求會(huì)越來(lái)越大，越來(lái)越旺盛。但與此同時(shí)，市場(chǎng)要珍惜它，要注意它的信譽(yù)，讓民眾相信財(cái)富管理是靠譜的。

吳曉求強(qiáng)調(diào)，中國(guó)財(cái)富管理市場(chǎng)高質(zhì)量發(fā)展的核心價(jià)值是財(cái)富管理需求與供應(yīng)的高度匹配，這涉及中國(guó)金融改革與金融市場(chǎng)化，比如財(cái)富管理的資產(chǎn)端業(yè)績(jī)成長(zhǎng)性從何而來(lái)。目前，股票、債券、基金、非標(biāo)產(chǎn)品等，都可以構(gòu)成財(cái)富管理可配置的資產(chǎn)。但需要注意的是，債券市場(chǎng)尚未完全成為財(cái)富管理的基礎(chǔ)資產(chǎn)，因?yàn)樗阢y行間市場(chǎng)規(guī)模太大，金融機(jī)構(gòu)通常將債券作為流動(dòng)性管理的一種工具。實(shí)際上，債券市場(chǎng)在發(fā)達(dá)國(guó)家財(cái)富管理市場(chǎng)是最重要的基礎(chǔ)資產(chǎn)。

“最近一段時(shí)期，債券市場(chǎng)表現(xiàn)挺好。原因是資產(chǎn)端其他類型品種不夠多，找不到有效的資產(chǎn)，且債券是一個(gè)尚可控制風(fēng)險(xiǎn)的資產(chǎn)，尤其是擁有良好信用和足夠抵押品的債券。但我們?nèi)砸母飩袌?chǎng)，讓它成為全國(guó)統(tǒng)一的市場(chǎng)，成為財(cái)富管理的底層資產(chǎn)之一?！眳菚郧蟊硎荆?cái)富管理若僅僅依靠債券等固定收益類證券，其收益未必能大幅提升，滿足民眾財(cái)富管理的回報(bào)預(yù)期。

他指出，在中國(guó)財(cái)富管理肯定要配置其他權(quán)益類資產(chǎn)，收益率才能上升，比如股票投資。通過(guò)實(shí)踐表明，股票市場(chǎng)的收益率理論而言是比較好的。

在他看來(lái)，股票等權(quán)益類資產(chǎn)的業(yè)績(jī)成長(zhǎng)性邏輯，其實(shí)來(lái)自它的不確定性。因?yàn)橘Y本市場(chǎng)天生就和科技創(chuàng)新，高科技企業(yè)是耦合的，是匹配的，所以資本市場(chǎng)的魅力，在于給那些具有不確定性的高科技企業(yè)一種很高估值同時(shí)，還會(huì)給它一個(gè)很好的資本支持。

吳曉求指出，投資的本質(zhì)是投資不確定性，而不是投資確定性。因?yàn)橥顿Y確定性是一件很簡(jiǎn)單的事，投資不確定性才是投資的真諦。所以投資是要冒著很大的風(fēng)險(xiǎn)，并獲取與風(fēng)險(xiǎn)相匹配的收益。而權(quán)益類投資的業(yè)績(jī)成長(zhǎng)機(jī)理，恰恰來(lái)自科技創(chuàng)新與高科技企業(yè)，以及它的不確定性。

在他看來(lái)，當(dāng)前中國(guó)資本市場(chǎng)的投資信心相對(duì)低迷，一個(gè)重要原因是中國(guó)經(jīng)濟(jì)發(fā)展具備雄厚的產(chǎn)業(yè)基礎(chǔ)，但缺少對(duì)資本市場(chǎng)的正確理解。

“國(guó)內(nèi)資本市場(chǎng)在初始階段的主要功能是融資，但當(dāng)融資達(dá)到一定規(guī)模后它就會(huì)轉(zhuǎn)型，即資本市場(chǎng)的功能就會(huì)變化，從一個(gè)融資市場(chǎng)變成一個(gè)投資市場(chǎng)，這個(gè)時(shí)候股票等權(quán)益類資產(chǎn)的投資價(jià)值遠(yuǎn)遠(yuǎn)勝過(guò)融資價(jià)值。”因此他建議中國(guó)資本市場(chǎng)不應(yīng)再為企業(yè)融資提供便利，而是要為投資者資產(chǎn)成長(zhǎng)提供有價(jià)值的、高透明度的、可自由選擇的一系列股票資產(chǎn)，如此國(guó)內(nèi)資本市場(chǎng)的投資信心將逐步恢復(fù)提升。

吳曉求坦言，要活躍資本市場(chǎng)，其改革方向可能分成三個(gè)部分：一是在資產(chǎn)端，向市場(chǎng)不斷注入具有成長(zhǎng)性的優(yōu)質(zhì)資產(chǎn)；二是在資金供給端，資產(chǎn)供給速度需與資金需求保持一個(gè)均衡態(tài)勢(shì)；三是在交易端，從交易有利性、便捷性和交易成本等維度提升投資者熱情。

“目前，我們對(duì)資本市場(chǎng)的改革，主要在交易端，比如證券交易印花稅可能調(diào)整（編者注：吳講話時(shí)尚未下調(diào)，8月27日發(fā)布調(diào)整政策）、在100股交易基礎(chǔ)上擬允許一股、兩股交易等，但我們需關(guān)注的是，當(dāng)前資本市場(chǎng)投資信心不足的背后，是供給與需求失衡了?！彼赋?。

他測(cè)算，按照已有的規(guī)則，每年資本市場(chǎng)從IPO到股票增發(fā)、再到上市公司股東減持，若加上傭金與印花稅，這五項(xiàng)基本抽走資金額度約在2.5萬(wàn)億元人民幣。但上市公司股票回購(gòu)與利潤(rùn)分紅等，向市場(chǎng)注入的資金不會(huì)超過(guò)1萬(wàn)億元人民幣，這意味著在新增資金不入場(chǎng)的情況下，每年國(guó)內(nèi)資本市場(chǎng)會(huì)減少1.5萬(wàn)億元資金。

“有人會(huì)覺(jué)得資本市場(chǎng)每年新增資金會(huì)超過(guò)1.5萬(wàn)億元，但這要看M2的增長(zhǎng)，其實(shí)M2的增長(zhǎng)與居民儲(chǔ)蓄存款是有一個(gè)比例，若居民儲(chǔ)蓄存款增加規(guī)模超過(guò)M2增速時(shí)，新增資金是沒(méi)有進(jìn)入的?！币虼怂J(rèn)為，國(guó)內(nèi)資本市場(chǎng)資金進(jìn)出有點(diǎn)失衡了，若要?jiǎng)訂T機(jī)構(gòu)資金入場(chǎng)填補(bǔ)這個(gè)缺口，那么機(jī)構(gòu)會(huì)考慮A股投資的風(fēng)險(xiǎn)收益比，若風(fēng)險(xiǎn)大于收益，他們未必會(huì)大舉入場(chǎng)。

此外，動(dòng)員他們?nèi)雸?chǎng)，與他們自主入場(chǎng)是兩碼事。市場(chǎng)需要?jiǎng)?chuàng)造一種環(huán)境，能吸引這些大型機(jī)構(gòu)資金與新增資金自愿入場(chǎng)。

在吳曉求看來(lái)，這就需要讓新增資金與大型機(jī)構(gòu)看到，A股市場(chǎng)的收益與風(fēng)險(xiǎn)是匹配的，有較高的投資獲得感。但目前他們?yōu)楹螞](méi)入場(chǎng)，是因?yàn)楣┙o端出了“問(wèn)題”——目前A股市場(chǎng)的供給端主要存在三大問(wèn)題，一是IPO每年新增募資額在8000億元左右；二是股票增發(fā)募資額不低；三是上市公司大股東減持力度大。

在他看來(lái)，要解決國(guó)內(nèi)資本市場(chǎng)供給端“抽走大量資金”的問(wèn)題，需要在制度設(shè)計(jì)方面下功夫，一是階段性收緊IPO與股票增發(fā)節(jié)奏，促進(jìn)資本市場(chǎng)投融資兩端的動(dòng)態(tài)平衡；二是建議對(duì)上市公司大股東減持股票設(shè)立新的規(guī)定，比如若上市公司的累計(jì)分紅金額達(dá)到融資額的一定比例，或超過(guò)融資額，才能允許上市公司大股東減持，如此上市公司就會(huì)給予投資者較高回報(bào)，才能更好地改善資本市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)收益比，令A(yù)股市場(chǎng)逐步成為投資市場(chǎng)，而不是融資市場(chǎng)。

“在成熟的資本市場(chǎng)，若機(jī)構(gòu)投資者發(fā)現(xiàn)上市公司控股股東減持股票，很快會(huì)將上市公司股價(jià)打壓到企業(yè)凈資產(chǎn)下方，迫使上市公司控股股東無(wú)法繼續(xù)減持，這也是市場(chǎng)約束機(jī)制在發(fā)揮作用。目前中國(guó)資本市場(chǎng)尚未形成類似的投資者結(jié)構(gòu)，所以我們需要設(shè)定一個(gè)界限，讓上市公司大股東減持行為受到一定約束?！眳菚郧笾毖?。

在他看來(lái)，只要看清資本市場(chǎng)的問(wèn)題所在，就能讓中國(guó)資本市場(chǎng)更好的發(fā)展。未來(lái)中國(guó)資本市場(chǎng)高質(zhì)量發(fā)展的基礎(chǔ)，在于看到問(wèn)題，并知道這些問(wèn)題的原因，再堅(jiān)定不移地推行改革，解決中國(guó)資本市場(chǎng)在發(fā)展過(guò)程的各種問(wèn)題。